主题：《资本暗战》国内上市公司并购实录

《资本暗战》是一部演绎近二十年来零售行业内并购实战的经典著作。全书以十八个章回，三十多万字的篇幅，生动的描述了诸如国美电器、鄂武商、北京物美，上海百联、中国银泰等业内巨头逐鹿资本市场，控制与反控制，并购与反并购的实战案例，并对每个并购大案进行了专业点评。十分细腻的再现了资本市场你死我活的竞争，和企业家们极具战术战略意义的资本运作手段。这是一部能够普及资本市场和资本运作知识的通俗巨制，同时它也兼具浓缩一个大并购的时代形成与发展的史诗价值。


资本逐鹿的家电连锁零售业，民企、外企攻城略地，战事不断。这是一场考验“胃口”也考验“消化”能力的并购战，是一场和时间赛跑的游戏。

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资本逐鹿的家电连锁零售业，民企、外企攻城略地，战事不断。这是一场考验“胃口”也考验“消化”能力的并购战，是一场和时间赛跑的游戏。

上世纪90年代的黄光裕还是个传统的民营企业家，靠创业之初的一点运气、一份胆量和自己的勤奋，一点一滴地积累着自己的财富。到90年代末，黄光裕的企业已初具规模。

当然，这时的黄光裕离首富的距离还很远，改变这一距离的是他结识的在香港资本市场有“金牌壳王”之称的潮汕同乡詹培忠。詹培忠堪称传奇人物，号称炒股几乎未失过手，先后做过香港资本市场20多个“壳”生意，并因此赚得巨额财富。

从2000年6月到9月的3个月间，詹培忠得手了一个新的“壳公司”——香港上市公司Capital Automation Holding Limted（京华自动化集团有限公司），股票简称：京华自动化（0493.HK）。几经买卖，詹培忠控制了京华自动化。

黄光裕此时正欲图谋进入资本市场，二人一拍即合，开始了对京华自动化的重组。17岁出门闯天下的黄光裕，靠100平米不到的店面起家，那时的他不会联想到自己的名字和“中国首富”有什么关系。一个“垃圾壳公司”在资本腾挪中变身“国美电器”。35岁的黄光裕资产瞬时膨胀至百亿，荣登2004年度胡润百富榜上中国首富。

而这时老对手苏宁电器加快了内地上市步伐，这迫使黄光裕也必须加快动作。黄光裕一边等待“24个月的禁期”结束，一边拉开了国美的重组大幕。

为了配合上市，黄光裕开始在香港造势。在大陆，国美是数一数二的电器零售商，但在香港的名声却不大。此前，黄光裕曾在2003年11月在香港九龙岛最繁华的旺角开设了第一家香港分店，占地达2.5万平方英尺，在当地属于超大型卖场。2004年5月后，黄光裕在香港加速了扩张的步伐，每周开一店、连开三店，配合媒体宣传造势，国美品牌的知名度在香港得以大大提高。香港电器零售商大哥丰泽电器突然倍感压力，对这个“外来户”刮目相看。国美电器在香港本地的“现场秀”，为国美电器成功借壳中国鹏润打下了很好的伏笔。

在苏宁电器内地上市申请获得中国证监会正式通过1个月后，冲出“24个月的禁期”的黄光裕终于出手。由于经过此前中国鹏润的一次配售新股，此时的黄光裕持有66.9%的股份。

黄光裕为国美定下2005-2008年的“四年发展计划”。到计划完成的2008年，整个国美电器营业额将增至1200亿港元，是上市公司2004年全年销售额120亿元的10倍。其在国内市场占有率也将相应提高到10%-15%。目前国美内部已有一支300余人的开店队伍。“我们将以最快速度向二、三级市场深入，国美现在最不缺钱，只恨不能飞起来圈地。”这最近已成为国美不少高层常挂在嘴边的一句话。

黄光裕从前经常说的一句话是：“做事一定要找对感觉”，如今的“感觉”，真好！

与黄光裕的一路高歌猛进相比，陈晓的个人经历则显坎坷，虽然陈晓领军下的永乐电器一直稳居内地家电连锁业的第三。

创建新的永乐电器之前，陈晓在国营上海永乐家电批发总公司工作。这家企业鼎盛时销售额突破过18亿元，但很快陷入了房地产投资热的泥沼，濒临破产。陈晓带领40多名员工集体辞职，买下“永乐”品牌。

1996年，他们成立了新的股份制企业：上海永乐。1998年，上海永乐由家电批发商转为专卖零售商。2000年，国美的黄光裕开始谋划买壳时，上海永乐管理层及雇员完成了对公司全部股权的收购，陈晓成了真正的老板。次年起，永乐成为上海最具规模的家电专卖零售商。

与国美全国点状扩张、苏宁采用分公司模式不同，永乐在上市之前的主要精力还放在通过上海和江浙一块市场，形成块状布局完全连锁的地域平台上。2002年底，永乐还仅在上海拥有14家门店。面对激烈竞争，为巩固现有地位，永乐曾于2002年主导发起“中永通泰” 联盟，即与北京大中、河南通利、山东雅泰等家电流通企业达成“互不侵入对方领地”协议，同时结成采购联盟，共同对付竞争对手及家电生产企业。

从2003年起，永乐不断通过收购和重组涉足全国市场，在收购广州东泽电器，并与成都百货各出资50%成立合资公司后，2005年又击败国美、苏宁先后收购了闽灿坤（200512）部分资产、吞并厦门思文。而对河南通利的收购，则把当年其亲自主导的“联盟”解体。

尽管如此，至2004年,永乐给外界的印象仍是“地方家电连锁企业”——100多家门店,主要集中在长三角一带,仅上海的门店数就占了一半以上。为抵御国美、苏宁的攻势，永乐开始构建全国性大连锁企业的扩张步伐。“永乐就是沿着国美、苏宁过去的路在走。”上海永乐的一位负责人曾有过这样的说法。然而,比起国美、苏宁的全国扩张步伐,永乐却整整晚了5年多的时间。在前一轮的“跑马圈地”已初步完成的格局下，永乐只能依靠并购来获得发展，这和国美、苏宁的自建店面式扩张迥然不同。

随着国美、苏宁先后在2004年上市，规模处于劣势的永乐倍感压力。为加快上市步伐，陈晓不惜铤而走险。

如此煞费苦心，只为在上市前力保陈晓团队能绝对控股永乐。

2005年10月14日，中国永乐（0503.HK）正式在香港上市，集资额约10.26亿港元。摩根士丹利旗下的添惠和嘉诚亚洲担任联席保荐人。上市当日，恰逢恒生指数创下3个月低点，永乐却逆市上涨，最终以2.375港元报收，高于招股价5.56％，表现不俗。

此时，永乐已在6个省和3个直辖市开设了151家门店，仅次于国美、苏宁。1996年以600万元起家的上海永乐，终于变身为市值50亿港元的家电连锁零售巨头。

摩根士丹利的举动无疑是对永乐的“背后一刀”。更可怕的是，摩根士丹利作为知名投资机构，其举动常常会引来市场“跟风”。永乐股价大幅下跌，也导致陈晓此前承诺收购大中的部分条件难以兑现。

大摩的套现抛售是资本逐利的本性决定的。在资本市场压力下, 永乐挽救股市颓势、提高经营利润更迫在眉睫。

5月下旬,永乐剥离了7家亏损的非核心业务公司。6月初,永乐开始幅度为10%左右的裁员。此举无异饮鸠止渴——“优秀人才本来就匮乏,一裁员,人员更是流失严重”。

永乐2005年上市后募集到12亿资金,其中有3亿多计划用来扩张开店。但资料显示,2005年底永乐全国店面为193家,到2006年3月底才缓慢增长到205家。“永乐现在根本不敢拿钱开店。由于管理跟不上,成本无法控制,开店稍不注意就会亏损。”有熟悉永乐的业内人士这样认为。

国美与永乐合并后，双方年销售额将突破700亿元，如果再加上永乐之前操作收购的大中，三者门店总数将突破600家，年销售额超过800亿元，形成一个家电连锁“巨无霸”。其规模将为国内第二大家电连锁企业苏宁的3倍。

合并后的集团将推行“国美+永乐”的双品牌策略，采用错位经营，区别两品牌在同一地区的差异性。而且，合并前国美已经对进军海外市场有所准备，合并后这个机会更大，可能进展更快。

摩根士丹利无疑是“先知先觉”的。2006年8月14日，永乐公布2006年中期报告，业绩较2005年同期大幅下降89%，这给摩根士丹利4月份开始对永乐的抛售提供了注解，更为陈晓的委曲求全提供了解释。

著名投资银行花旗、美林报以掌声。美林证券认为，这项交易可令国美2007年每股盈利预测提升约7％，并将对国美的投资评级由“中性”调高至“买入”，目标价为7.65港元。花旗更是给出了9.25港元的目标价。

国美与永乐合并，无论从哪方面讲，对苏宁都不是好消息。7月25日晚，苏宁电器(002024.SZ)发表对两家公司合并后的看法，认为家电连锁业将由三足鼎立的局势进入国美与苏宁双寡头时代，并宣布未来将把公司总部从南京迁到上海，形成南北对峙。

成功并购后的踌躇满志，欲“打造中国家电零售市场领导者”，公然宣布合并是大势所趋，下一个目标是苏宁。

苏宁认为：苏宁与国美在适用法规、经营模式、理念上截然不同，这决定了双方在基因上的相互排斥反应。在资本实力上，苏宁的净资产超过24亿元，大于国美；而苏宁180多亿元的市值甚至是国美永乐市值的总和。国美虽有并购的欲望却没有并购的资本。

由于苏宁电器的不合作，陈晓称“创造条件也要合并苏宁”，而黄光裕更是要“打到苏宁与国美合并为止”。对于国美的强硬态度，苏宁总裁孙为民表示：“苏宁会血战到底”。

抛开法律和人事层面，单就并购方式来讲，黄光裕欲收购苏宁也难度巨大。收购苏宁若动用现金，则是一个天文数字，显然不行；若仍沿用“换股”方式，苏宁价值180多亿元的市值的股票换为国美电器股票，必然导致黄光裕在国美电器中的持股比例大幅稀释，控制力将遭到挑战，除非苏宁的市值大幅缩水。苏宁经营状况良好，大幅缩水难以出现，而苏宁的股东名单中也没有一个象摩根士丹利一样肯“帮忙”的人。

7月，苏宁迎来了一个好消息：国家开发银行和苏宁正式签署意向性协议，向苏宁提供规模为8亿元的首期贷款。未来5年内国开行还拟向苏宁提供总额度为96亿元的政策性贷款，还款期限为10—15年。得到政府的项目支持，孙为民更坚定了苏宁做大做强的信念，一脸刚毅对外宣称：不会因对手强大就放弃公司的使命。

此时的大中电器何去何从，其命运再次受到关注。张大中眼中的此永乐已非彼永乐。张大中和黄光裕一样，都是从北京起家，大中电器和在北京拥有73家门店，多处门店地理位置都与国美重复。大中电器若纳入国美体系中，旗下的门店去留皆成问题。

在此情形下，10月18日，大中电器向中国国际贸易促进委员会递交仲裁申请，要求解除当初与永乐签署的《战略合作协议》，并没收此前永乐支付给大中的1.5亿元定金。针对大中公布的解约，永乐方面认为“理由不成立”。大中电器与永乐陷入了对协议条款“理解”的纠缠中。

市场开始盛传大中可能转而投奔百思买（BestBuy）。百思买是全球最大的家电连锁零售企业。一直觊觎中国巨大的家电消费市场。2006年，百思买选定上海为其在亚太区的公司总部所在地。并在5月12日，与总部位于南京的五星电器达成合资协议，百思买以1.8亿美元的总投资控股五星电器，其中1.22亿美元为新资本注入。

五星电器在江苏、安徽、河南、四川和山东等8个省份拥有136家店面，2005年的销售额为人民币146亿元，排名中国家电连锁业第四。百思买对五星电器的收购打响了百思买进军中国市场的第一枪。

“洋巨头”的加入，给中国的家电零售连锁业带来了巨大的震动，竞争格局更加“白热化”。未来中国家电连锁业的格局将演变为：国美+永乐、苏宁、百思买+五星。大中究竟加入哪个军团，拟或仍孤军奋战，将是张大中无法回避的艰难抉择。